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叶檀:不要轻信牛市论与崩盘论

震荡将成市场常态,不要下牛市或崩盘的结论,因为这是患上焦虑症的市场。

黑色星期一降临。昨日(3月10日),亚太主要股市全线下挫。沪指收盘报1999.07点,跌幅2.86%,成交额950.33亿元。深证成指收盘下跌2.87%,成交额1246.03亿元。日经225指数收盘下跌1.01%;韩国首尔综指收盘下跌1.03%。国内期货市场近全线下挫,3月7日,伦铜和全球矿业股遭受重创,昨日沪铜开盘跌停,重挫5%至46670元/吨,铁矿石、焦煤、焦炭、螺纹钢随之跌停。工业品全盘翻绿,仅鸡蛋、菜粕翻红。中国公司债价格的下滑速度创近4个月来的新高,7天回购利率达到一年来的低点。

看后视镜,我们可以振振有辞找出诸多理由:3月9日国家统计局公布的CPI、PPI数据不妙;马航失联班机让人揪心,为全球安全打上一个大大的问号;乌克兰局势还在继续发酵等。

即使没有这些短期数据,震荡也是2014年资本和货币市场的常态。先行指标是VIX指数(芝加哥期权交易所波动率指数 ChicagoBoardOptionsExchangeVolatilityIndex)震荡不停。该指数反映标准普尔500指数(S&P500Index)期货的波动程度,超过40即表示未来预期恐慌,低于15意味着投资者兴高采烈全然忘记“恐慌”两字。VIX指数不一定准确反映市场趋势,却能相当准确地反映投资者的当下心态。

标普500指数从去年至今涨势喜人,动辄创下历史新高。VIX指数却没有沾染喜气,反而像猴子一般上蹿下跳,如今年2月25日,指数为13.67,当日下跌3.94%,26日迅速升至14.35,上涨4.97%;2月28日指数为14,下跌0.28%,到次一交易日3月3日指数16,涨幅高达14.69%。

美国股市恐慌指数显示出全新特色,VIX指数本身并没有蹿升到40以上,市场似乎并不恐慌,但市场的波动率却是近年来最大的:截至3月7日,VIX指数波动率3个月为2.32%,半年为-10.98%,一年为8.04%,今年以来为2.84%。如果把VIX指数看作某个人的脑电波,可以认为这个人已经患上了精神方面的疾病。其背后则是投资者的短期行为,今天看多,明天看空,区间狭小,但短期内震动剧烈。这就是今年以来的市场情绪,标普500都如此,更别说期货期权市场,以及人民币汇率、日元汇率及A股的反映了,震荡幅度要比VIX指数大得多。情绪容易波动的投资者,最好远离分时图与日K线。

震荡将是贯穿今年市场的主基调。全球市场远未恢复健康,对未来的预期比盲人摸象还模糊。情况稍好的美国也存在一系列问题,如低就业参与率没有改变、企业的负债随资产同步上升。

对冲基金经理MarkSpitznagel认为,美国企业“有钱不花”,是因为净负债远高于2008年的水平,导致保持现金余额不敢花钱。美国企业的资产负债表比危机前强劲多了,可能是片面的观点,如果同样关注资产负债表的负债端而不是资产端,答案就会浮出水面。结论很简单,美国企业也存在资产负债表风险,虽然不像当初日本企业那么惊人。所以,企业赢利能力不足,一切靠联储货币注水推动。

此外,欧洲地区,如乌克兰等地形势日渐严峻,争议的结果将决定欧洲能源版图是否需要大面积重构,欧洲能源安全如何保障。当然,欧债危机虽然有所好转,但南欧地区的生产效率远未达到与德国同步的程度。

最困难的是新兴市场经济体,一点点风吹草动就会让分析师联想到经济本质问题上。铜、钢期货价格下降,立马联想到中国去产能,商品房市场价格下降联想到资产负债表崩溃,一线城市地价持续上升同样让人联想到资产负债表重构。中国处于艰难的转型期,具体改革举步维艰,利率与汇率市场化正在起步,资产价格并不牢固,但困境也倒逼出某些改革举措,此时唱多或者唱空是不负责任的。

VIX指数可以作为中国市场的导航数据之一,在狭窄的区间内,股市短期剧烈震荡将是常态。经济危机的消失比我们想像的要漫长得多,人类战胜经济周期而傲慢,只能说是无知的傲慢。

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